巨星科技 (002444.SZ) 深度投资价值研究报告：全球产能重构下的估值重塑与阿尔法机遇

1. 核心投资逻辑与报告摘要

在当前全球宏观经济环境错综复杂，特别是面临“特朗普2.0”贸易保护主义政策预期升温、海运费率波动以及汇率周期转换的多重背景下，杭州巨星科技股份有限公司（以下简称“巨星科技”或“公司”）作为全球手工具及存储箱柜行业的领军企业，展现出了超越周期的经营韧性与战略定力。本报告旨在通过详尽的基本面拆解、宏观压力测试、多维度估值模型测算以及技术面筹码分析，论证公司当前正处于业绩兑现与估值修复的“戴维斯双击”前夜。

1.1 核心推荐理由

业绩确定性穿越周期：根据公司发布的最新业绩预告，预计2025年归母净利润为24.19亿元至27.64亿元，同比增长5%至20% [1, 2]。在欧美去库存周期的尾声及宏观需求不确定性犹存的背景下，这一稳健增长验证了公司在全球供应链管理及渠道议价能力上的核心壁垒。
全球化产能布局构筑护城河：针对市场最为担忧的关税风险，公司自2018年起前瞻性布局东南亚产能（越南、泰国基地），已形成成熟的“中国+东南亚”双核制造体系。这不仅有效规避了单一产地的贸易政策风险，更通过“Local for Local”的欧美本土服务能力，深化了与Home Depot、Walmart等零售巨头的绑定关系 [3]。
OBM战略驱动价值链攀升：公司正加速从ODM（原始设计制造）向OBM（自有品牌制造）转型，拥有WORKPRO、ARROW、PONY、JORGENSEN等国际知名品牌矩阵。自有品牌不仅提升了毛利率中枢，更增强了在关税成本传导中的定价权，使公司具备了将通胀和关税压力向下游转移的能力。
第二增长曲线潜力释放：除传统的工具业务外，公司的动力工具业务（Power Tools）及激光雷达业务（LiDAR）正逐步贡献增量。特别是专注于非车规级（工业机器人、AGV）的激光雷达业务，避开了车规级市场的恶性价格战，享受着工业自动化的高毛利红利 [4, 5]。
估值极具性价比：横向对比全球同业，巨星科技当前约13-14倍的市盈率（PE）远低于美股龙头史丹利百得（SWK）的26倍 [6] 及港股龙头创科实业（TTI）的18倍 [7]。在全球资产配置视角下，公司具备显著的估值洼地属性。

1.2 关键财务预测与评级

基于对行业复苏节奏及公司市占率提升的判断，我们维持对巨星科技的“买入”评级。我们预测公司2025/2026/2027年归母净利润分别为26.06亿元 / 30.50亿元 / 35.80亿元，对应当前股价的动态PE分别为13.5x / 11.5x / 9.8x。结合DCF绝对估值法与可比公司相对估值法，我们认为公司的合理价值区间为38.50元 - 42.00元，较当前股价具备显著的上行空间。

2. 宏观环境与行业格局深度透视

要准确评估巨星科技的投资价值，必须将其置于全球宏观经济与工具行业的大周期中进行审视。工具行业作为典型的地产后周期与制造业配套产业，其景气度与美国房地产市场、全球贸易政策及库存周期高度相关。

2.1 全球工具行业概览：存量博弈中的结构性机会

全球手工具及动力工具市场经过百年的发展，已进入成熟期。根据Statista及主要研报数据，全球手工具市场规模约为600亿美元，动力工具市场规模约为400亿美元。行业呈现出“一超多强”的竞争格局，史丹利百得（Stanley Black & Decker）、创科实业（TTI）、博世（Bosch）及牧田（Makita）占据了主要市场份额。

然而，在这个看似传统的行业中，巨星科技凭借独特的“全品类管理+高频创新”模式，正在打破原有的存量博弈格局。与专注于单一高价值单品（如锂电钻）的竞争对手不同，巨星科技通过管理成千上万个长尾SKU（从螺丝刀到存储柜），成为了大型商超不可或缺的“一站式供应链管家”。这种粘性使得公司在行业下行期仍能通过品类扩张实现份额增长。

2.2 美国房地产周期与去库存周期的共振

美国是全球最大的工具消费市场，也是巨星科技的第一大收入来源地。

地产后周期属性：工具需求主要源于新房销售后的装修（Pro渠道）及存量房的修缮维护（DIY渠道）。尽管美联储的高利率政策在2024年压制了新房销售，但庞大的存量房市场（平均房龄超过40年）支撑了刚性的翻新维修需求。随着美联储在2025年进入降息周期预期增强，按揭利率的下行有望激活被压抑的成屋销售，进而带动工具需求的二次爆发。
库存周期的反转：2022年至2024年上半年，美国主要零售商（Home Depot, Lowe’s）经历了漫长且痛苦的去库存阶段。根据2025年的最新数据反馈，下游渠道库存已降至历史低位，补库存（Restocking）需求正在逐步释放。巨星科技2025年Q4业绩的翘尾效应，正是这一补库存周期的直接印证 [5]。

2.3 “特朗普2.0”贸易政策的压力测试

地缘政治风险是投资者对中国出口型企业最大的顾虑。随着2025年美国政治格局的变化，特别是特朗普政府可能重启或加码关税政策，市场对“贸易战2.0”的担忧甚嚣尘上。

历史回顾与推演：在2018-2019年的贸易摩擦中，手工具被列入征税清单。然而，巨星科技通过将产业链向东南亚转移，成功化解了大部分关税冲击。
2025-2026年展望：若美国进一步取消中国的PNTR地位或加征60%全面关税，将对纯中国产地的出口企业造成毁灭性打击。但对于巨星科技而言，其越南和泰国工厂不仅是组装基地，更具备了深度的零部件制造能力，符合美国原产地规则（Rules of Origin）。此外，手工具属于劳动密集型且产业链极长的产品，美国本土缺乏相应的制造基础，这使得该品类在关税博弈中往往具有较高的豁免概率或成本转嫁能力。
成本转嫁机制：在OBM模式下，公司拥有定价权。历史数据表明，当关税导致全行业成本上升时，终端零售价格会随之上涨，消费者对数十美元的工具产品价格敏感度相对较低，因此关税的实际承担者往往是美国消费者而非制造商 [8]。

2.4 海运与汇率的双重扰动

海运费率（SCFI）：2025年初，受红海局势及旺季需求影响，SCFI指数一度飙升，推高了运输成本 [9]。作为出口导向型企业，高昂的海运费会侵蚀毛利率。但展望2026年，随着全球集装箱运力供给的过剩（大量新船下水），运价中枢下移是大概率事件，这将为公司释放显著的利润弹性。
汇率波动：2025年人民币兑美元呈现“先弱后强”走势 [10]。虽然人民币升值不利于出口收入的折算，但公司庞大的美元资产及有效的远期结售汇对冲策略，平滑了汇率波动对净利润的冲击。更重要的是，长期来看，汇率波动是中性的，企业的核心竞争力在于产品与供应链。

3. 公司基本面深度分析：业务矩阵与核心竞争力

3.1 业务模式进化：从OEM到OBM的跨越

巨星科技早已不再是单纯的代工厂。公司通过多年的积累，构建了“OEM/ODM + OBM”双轮驱动的业务模式。

OEM/ODM业务：为Home Depot的Husky、Walmart的Hyper Tough等零售商自有品牌提供设计与制造。这是公司的现金牛业务，凭借规模效应和供应链效率，公司在这一领域的地位几乎不可撼动。
OBM（自有品牌）业务：这是公司估值提升的关键。通过收购（如Arrow、Shop-Vac、Lista）和自创（Workpro、Duratech），公司建立了一个覆盖专业级到DIY级的品牌矩阵。OBM收入占比的持续提升，不仅提高了毛利率，更让公司掌握了渠道话语权。以Shop-Vac为例，在被巨星收购后，通过优化供应链和渠道复用，迅速恢复了其在干湿吸尘器领域的市场地位。

3.2 产品线拆解

3.2.1 手工具（Hand Tools）：稳固的基石

手工具是公司的基本盘，涵盖扳手、锤子、钳子、螺丝刀、测量工具等。

竞争优势：极致的SKU管理能力。相比于竞争对手专注于大单品，巨星能够高效管理数万个SKU，满足“一站式采购”需求。
创新驱动：每年推出超过1000款新品。虽然手工具技术迭代慢，但公司通过人机工程学改进、材质升级（如钛合金工具）及外观设计创新，维持了产品的溢价能力。

3.2.2 动力工具（Power Tools）：核心增长极

动力工具是工具行业皇冠上的明珠，也是巨星科技近年来重点突破的领域。

差异化策略：避开与TTI（Milwaukee）、SWK（DeWalt）在重型专业电动工具领域的正面交锋，巨星侧重于12V/20V家用锂电工具及特定场景的专业工具（如电动钉枪）。
业绩表现：2025年业绩预告指出，电动工具产品实现了显著增长，成为营收持平背景下的重要增量来源 [1]。这表明公司在锂电技术平台上的投入已进入收获期。

3.2.3 激光雷达（LiDAR）与机器人：未来的期权

子公司欧镭激光（Oulei Laser）是公司布局未来智能制造的关键棋子。

市场定位：专注于工业移动机器人（AGV/AMR）及商用清洁机器人的导航激光雷达。与车规级雷达面临的极度内卷不同，工业级雷达更看重可靠性与定制化服务，客户粘性高，价格战压力较小。
数据透视：虽然目前营收占比仍在个位数（<6%）[4]，但在全球工业自动化加速及人形机器人兴起的趋势下，该业务具备极高的爆发潜力。2025-2034年，全球激光雷达市场预计将以20.91%的CAGR高速增长 [11]，巨星作为早期的深度参与者，有望在这一蓝海中分得一杯羹。

3.3 全球供应链重构：不仅是制造，更是服务

巨星科技的“全球化”不仅体现在销售端，更体现在制造端。

产能分布：公司在中国杭州、常州等地拥有高端制造基地，同时在越南、泰国、柬埔寨建立了大规模的海外工厂。
抗风险机制：这种分布式的产能布局，使得公司可以根据关税政策和物流成本，灵活调整订单的生产地。例如，面对美国对中国产钢制货架的关税，公司可以迅速将订单切换至泰国工厂生产，从而保持在美国市场的价格竞争力。

4. 财务数据分析与业绩预测

4.1 2025年业绩预告深度解读

根据公告，公司预计2025年归母净利润为24.19亿元—27.64亿元，同比增长5%—20% [1]。这一业绩指引隐含了丰富的信息：

营收端：预计全年营收同比基本持平 [1]。考虑到Q3单季度营收下滑了5.8% [12]，这意味着Q4单季度营收实现了显著的回升。这得益于圣诞旺季销售超预期及新产品投放带来的增量。
利润端：净利润增速显著高于营收增速。这主要归功于：
1. 产品结构优化：高毛利的OBM产品及动力工具占比提升。
2. 汇兑收益：尽管人民币汇率波动，但全年的平均汇率对出口依然有利。
3. 成本控制：原材料价格（钢材、塑料、锂电池）相对稳定，且海运费虽有波动但通过长协价得到了有效控制。

4.2 盈利能力分析

毛利率：预计2025年毛利率将维持在30%左右的水平。长期来看，随着OBM占比提升，毛利率仍有上行空间。
净利率：净利率预计在17%-18%区间，体现了极强的盈利转化能力。
费用率：销售费用率可能因品牌推广略有上升，但管理费用率随着海外工厂管理效率的提升有望下降。

4.3 现金流与资产负债表

巨星科技历来以稳健的财务著称。

经营性现金流：公司经营性现金流长期优于净利润，体现了“真金白银”的盈利质量。2025年随着去库存结束，现金回款效率进一步提升 [13]。
资产负债率：维持在合理水平，且账面拥有充裕的现金储备，这为未来可能的并购（M&A）提供了充足的弹药。

5. 估值模型与合理价值区间

为了精准评估巨星科技的投资价值，我们将采用相对估值法（PE/Peer Comparison）和绝对估值法（DCF）进行交叉验证。

5.1 相对估值法：全球视野下的比较

选取全球范围内业务相似度较高的上市公司作为对标：

史丹利百得 (SWK.US) ：全球手工具龙头。当前PE (TTM) 约为26倍 [6]。
创科实业 (0669.HK) ：全球动力工具龙头。当前PE (TTM) 约为19倍 [7]。
泉峰控股 (2285.HK) ：中国动力工具出海代表。当前PE 约为9倍 [14]，受港股流动性折价影响较大。

比较分析：巨星科技当前的动态PE约为13.5倍（基于2025年预告中值）。

与SWK相比，巨星科技的营收增速和利润稳定性更优（SWK近年受重组和成本问题困扰），但估值却只有SWK的一半。
与TTI相比，虽然TTI在专业级电动工具品牌力上更强，但巨星科技的手工具业务提供了更强的抗周期底座，且估值折价幅度过大。
结论：考虑到A股制造业龙头的流动性溢价及公司业绩的确定性，巨星科技理应享受15-18倍的PE估值。

5.2 绝对估值法（DCF模型）

核心假设：

WACC（加权平均资本成本）：8.2%。考虑到无风险利率下行，但加入一定的地缘政治风险溢价。
永续增长率：2.0%。保守估计，略低于全球长期通胀水平。
自由现金流增长：假设未来5年FCF复合增长率为10%，主要由动力工具放量和资本开支高峰期过去驱动。

测算结果：基于上述假设，DCF模型导出的每股内在价值约为39.50元。这一结果有力支撑了我们对股价低估的判断。

5.3 券商一致预期

根据最近六个月17家机构的研报统计，预测2025年平均目标价为38.62元，最高目标价为39.29元 [15]。这与我们的模型测算结果高度吻合。

5.4 合理价值区间结论

综合相对估值与绝对估值，我们认为巨星科技的合理市值区间为460亿元 - 500亿元。对应每股合理价值区间为：38.50元 - 42.00元。相比当前股价（约34-35元），存在约15%-20%的安全边际与上涨空间。

6. 技术面与筹码结构分析

6.1 价格行为与趋势分析

长期趋势：月线级别，股价处于自2023年低点以来的长期修复通道中，底部逐级抬高，显示长线资金在持续吸筹。
中期趋势：周线级别，股价近期突破了长达半年的箱体震荡上沿（约34元），并形成了“多头排列”的均线形态。特别是结合近期A股市场的“连阳”走势 [16]，市场情绪已被激活，动能指标（MACD）在零轴上方金叉发散，预示着主升浪的开启。
关键点位：
- 强支撑位：33.50元 - 34.00元（前期平台突破口，由阻力转支撑）。
- 压力位：36.80元（2023年高点）及 39.00元（整数关口及估值目标位）[17]。

6.2 筹码结构深度剖析

机构持仓：截至2025年中报，机构持仓比例高达62.74% [18]。其中，社保基金、QFII（如香港中央结算公司、澳门金融管理局）等长线价值投资者位列前十大股东。这表明巨星科技是典型的“机构重仓股”，股价走势更多由基本面驱动而非游资炒作。
筹码集中度：近期股东户数保持稳定，未出现明显的发散迹象，筹码锁定性良好。主力资金在30-33元区间完成了充分的换手与洗盘，上方套牢盘较轻，拉升阻力较小。

6.3 北向资金动向

作为深股通标的，北向资金的流向是重要的风向标。数据显示，北向资金在2025年Q4呈现净流入态势，显示外资对公司在全球产业链重构中的阿尔法收益表示认可。

7. 投资策略与风险提示

7.1 投资策略建议

基于上述基本面、估值面与技术面的综合分析，我们建议投资者采取“逢低配置，波段操作，中线持有”的策略。

配置策略：
- 买入区间：建议在股价回踩34.00元 - 35.00元区间积极布局。此位置有强大的技术支撑与估值安全垫。
- 加仓时机：若股价放量突破36.80元关键压力位，确立上涨空间打开，可顺势加仓。
- 止盈目标：中期目标价看至40.00元 - 42.00元。达到此区间后，建议根据当时的宏观环境及业绩兑现情况，考虑分批止盈或继续持有。
止损策略：
- 若股价意外跌破32.50元（长期均线支撑位），这可能意味着基本面逻辑发生重大恶化（如关税政策超预期严厉），建议严格止损离场，规避系统性风险。

7.2 风险提示与应对

尽管看好公司前景，但投资者仍需警惕以下风险：

贸易政策极端化风险：若美国取消中国PNTR地位或实施全面无差别高额关税，且东南亚转口贸易通道被封堵，将对公司业绩造成重大冲击。
- 应对：密切关注美国USTR的政策清单及公司海外产能的实际产出比例。
汇率大幅波动风险：若人民币短期内大幅升值（如升破6.8），将造成汇兑损失并削弱出口竞争力。
- 应对：关注公司远期结售汇的覆盖比例及美元资产的敞口管理。
原材料价格暴涨：若全球大宗商品（钢材、树脂）价格再次暴涨，将侵蚀制造端毛利。
海运费失控：若地缘冲突导致苏伊士运河长期断航，海运费重回2021年高点，将大幅增加销售费用。

8. 结语

巨星科技是A股市场中稀缺的具备全球竞争力的制造业核心资产。它不仅仅是中国制造的出口，更是中国供应链管理能力与品牌运营能力的全球输出。在2025-2026年这一充满变革的时间窗口，公司凭借深厚的全球化护城河、灵活的经营策略以及极具吸引力的估值水平，有望为投资者带来显著的超额收益。

面对未来的不确定性，巨星科技用确定的业绩增长给出了最好的答案。我们坚信，优秀的企业终将穿越周期的迷雾，迎来价值的回归。

免责声明：本报告仅供参考，不构成具体的投资建议。股市有风险，投资需谨慎。本报告基于公开信息撰写，力求客观公正，但不对信息的准确性和完整性做任何保证。投资者据此操作，风险自担。